江南愤青：股市轮回游戏时代的终结

市场呈现两极分化的走势，存在这样那样的问题，比如：CDR对A股市场影响；近期市场资金存量问题；严查股票质押问题；世界杯期间对股市的影响等等。

在种种问题影响之下，和大家分享：江南愤青一年前对中国股市市场化改革的一些看法。

本文写于：2017年6月4日

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-THE   FIRST-

过去的证券市场都是一场轮回游戏

中国证券市场从成立到今天为止，其实从来不是真正意义上的市场，我曾经发文字说，只要坚持改革，证监会怎么做都是对的，因为过去的证券市场都是错的，不改革，就是维系过去的富豪捞钱的历史巡回的游戏而已，没有任何意义。

我们先从认识市场本质角度来看问题，什么是金融市场？金融市场本质是进行金融资源优化配置的一种手段和方式，我们之所以推崇市场，是因为市场化定价是最合理反应供求关系的一种方式，我们一直声讨所谓的计划经济就是压制了市场自发的定价行为，导致市场严重失真，从而资源配置的效率低下。一个好的市场，必然应该是由市场参与主体自发的以自己对未来的判断来决定选择以什么价格买入什么产品。大量的交易主体参与交易，最终形成了一个市场均衡价格，这个价格往往是代表了各方博弈的合理价格。所以，在一个完善的市场体系里，资金往往流入大家都普遍性认为好的资产，从而推高他的资产价格逐步让他的价格跟价值对应起来。这种价格决定机制是一个价格发现的过程。

所以成为一个市场，一个很重要的前提是每个交易主体都有自己充分的选择商品的权利，因为只有有充分的选择权，才能有合理的定价基础，这个很容易理解，你跑到一个市场去，想买好苹果，结果发现市场里都是一堆烂苹果，你还没得选，只能买，最终出现的情况是什么呢，是烂苹果也能用很高的价格被卖出去，这样子的市场一定就不是好市场，因为他让不好的东西，无法通过交易的方式被抛弃，价格根本无法起到发现的作用，他的价格是严重失真的。所以市场一个很重要的前提就是要供需双方充分供给，才能保证双方都有选择权，不好的产品我可以不买，因为我总可以买到好的产品，所有市场商品供给受限一定就是烂市场，甚至都不能被成为是一个市场。

证券交易市场在中国十几年了，我觉得跟举例是一样的，他从来就不是一个交易市场，因为他是行政管制的，管制的市场意味着什么，意味着供给是不充分的，随着钱不断的进入这个市场，那就意味着你会发现你有钱却没股票好买，为什么，因为钱多股票少，自然会推动股票价格往上走，这个时候你就会发现一堆上市的股票，看上去有的选，其实没得选，怎么选到最后发现都是一堆烂苹果，或者虽然不是烂苹果，但是价格远远高于应该有的实际价值。那怎么办呢？你咬咬牙还是得买，于是烂苹果就变得更烂了，这个就是过去十几年的现实。

之所以出现这个情况不就是因为股票供给太少而资金却在增加，于是在中国就出现的情况是什么呢？是好苹果和烂苹果没什么太大的区别，都是普遍性涨，普遍性跌，反正到最后都是远远超越实际应该有的价值，这样的市场到最后注定就很难是一个真正意义的市场，因为每个股票都没有独立的实际价格。你把所有的个股拉成月线图，然后跟上证深证指数对比下，发现他们是同步的，所以我说中国看上去三千多只股票，本质就是两只股票，一只深证，一只上证，资金来了，大家都涨，资金走了，大家都跌。周而复始，就没有变过。十几年来了，都是如此，这个跟我们证券市场起步的先天性缺陷是有关系的。我们的证券市场一开始就不是定义为交易市场，压根不是用来让大家做投资的，市场出来很大程度上是一种纯融资工具，就是圈钱用的，当初各个省市都有上市办，指标审核，支持谁，就让谁上市，而一上市就能圈一票大钱。所以很多人都拿中国股市跟国外股市做对比，说为什么美国涨了，中国为什么不涨，那就是扯淡，因为两者压根不是一回事。股票管制是最大的区别。

正由于这种管制的存在，所以一个企业，没上市时候，利润几百万，上市后利润还是几百万，但是问题是两者市值可能差了几十倍几百倍上千倍，这个是为什么呢？因为资金多，股票少，你来了市场，就一堆人买你了，再烂的苹果都有人买。这不是扯淡是什么呢？

所以我说中国的证券市场二十年来压根就不是交易市场，就是个圈钱市场，一堆人不断的挤破脑袋进入二级市场，然后就可以立马赚到这辈子都花不完的钱，鲤鱼跃龙门，立马富贵的游戏，在中国就是这么出现的，事实上从做企业的角度来看，上市既不是起点，更不是终点，但是中国很多企业基本都当成了终点看待，一堆人挤破脑袋进入二级市场，然后就结束了，而很多傻逼却每天抢着去接这些盘，然后乐此不彼的在玩这个看上去的财富骗局游戏，一玩十几年不肯停歇。从上倒下，从专家学者，到普通百姓，已经认为世界就应该是这样的游戏规则，根深蒂固的认为这个就是合理的，以为盘古开天地以来世界就是这样运行的。

所以在有个主席跳出来说要出来改革这个基本的规则的时候，一堆人坐不住了，为什么，他们根深蒂固的认为的规则被打破了，他们感到惶恐和害怕，一部分人是害怕自己玩的不能再熟的骗钱游戏不能继续了，大部分人害怕的是又要重新在去熟悉一个游戏规则，特别担心，越是傻逼越讨厌改变。所以，在这个修改基本规则的过程中，有一点是非常明显，就是新规则严重的侵害了整个市场所有过去所有的交易者的利益，过去二十年的证券市场所建立起来的庞大的利益链条，是非常严密完善的生态利益链，这条利益链上参与者之多数以千万乃至亿计，这种情况下改革之难也就清晰可见了。过去的生态链都是建立在坑散户的血肉基础上的。而散户却不自知。

这个链条上的从企业家、到PE投资人、券商、会计事务所、律师事务所、保荐人都是整个链条上参与者，他们的目的就是生产一个又一个企业直接卖给二级的接盘侠，自然就是那些不自知的散户，他们以为在分享中国经济高速发展的红利，其实在他们申购新股到的那一刻起，链条上的参与者就基本上几十倍的利润在手了，而对于散户来说其实都是成本而已。散户在中国的证券游戏里参与，被人坑，帮人接盘，乐此不疲，证券市场改变逻辑规则，本质上其实是为散户好，但是散户却并不这么认为。他们只看到新规则出来后，市场一直在跌，逻辑也很简单啊，因为新股越来越多，所以他们痛恨新股，却从没有想过，其实有没有新股，他们都是牺牲品。

2

-THE   SECOND-

IPO限制带来的几个问题

供给受限还产生出的几个问题，第一个就是减持的问题，因为每个卖苹果的人，都很明显的知道自己的苹果不值钱，所以自然就会不断的在别人买入的时候他会选择卖出，这个是非常自然的人性，压根无法改变，不是靠喊口号能解决的，你们现在去看市场，一千万不到的利润，市值一百多亿，甚至大量亏损的股票还有几十亿市值，这种情况比比皆是，智商正常的大股东都会选择减持，然后为了赚更多的钱，必然会利用散户的愚昧和无知，不断的利用各种盈利对赌，忽悠式的重组并购来抬升股价，套现走人，这个套路在过去几年IPO暂停的时候被那些操盘的人玩得风生水起，最后连戏子也都参与进来玩了，是个门槛极低的骗局，但是大量的散户却前赴后继的相信这种骗局。证监会出面打击这种骗局，本来应该是大快人心的事情，结果呢？一堆专家学者跑出来说，并购是国际通行惯例怎么可以打击呢？我不知道这种人脑子进水了说满嘴胡话呢，还是心存不良昧着良心说话呢？这种人不是既得利益者代言人，其实我是不会信的。而民众愚昧的会去支持这种言论其实是可以理解的，因为屌丝本身就是无知和愚昧的，最喜欢的事情就是给骗他钱的人数钱这种事情，也不是一次两次的事情了，历史从来没有改变过，从来如此。

不扯远去谈这个话题了，这里知识想说，因为限制发行新股，导致的结果就是任何一个股票都会涨到超过股票所有人的心理价格，所以在价格高于实际价值的时候，创始人减持是必然的情况。

所以减持问题表明上看是一个市场行为，根子里还是因为市场供给不够充分，导致大量的烂苹果以远远超出实际应该有的价格在市场泛滥的结果，解决问题根子里还是得加大IPO，只有老百姓选择足够多，才可能有充分的自主权，选择好的，不选择烂，然后能力就会凸显，有能力的人就会赚钱，没有能力的人，就会亏钱，优胜劣汰，散户自然淘汰，剩下的都是有能力的辨别价值的人，机构市场自然就会出现，所以这个角度来看，加大IPO力度，是解决中国证券市场的根本办法，没有第二条路可以走。

在这里还有第二个问题就是我之前讲过的，为什么中国本质是个信贷化的证券市场，也是为什么大量散户扎堆在中国不肯离场一个很重要的原因，我有一次在法国巴黎银行的小型会议上，很多人跟我说，真羡慕中国的股市，有那么充沛的流动性，一天的交易额足够他们一年交易了，我说，有啥好羡慕的，中国的股市本质上其实看上去很强的流动性，但是实质是没有流动性的，一点都没有，他们很奇怪，我说，你试着让中国股市退市几只股票看看，你试着让中国的股价跟香港来几个一分钱的股票试试看。那时候你就知道中国的股市有没有流动性了。如果那么做了，我可以保证，中国股民，一个不剩全部跑光，来个狗屁的流动性。

中国股市为什么那么多韭菜的存在？为什么那么多散户敢勇敢的踏入死地？为什么呢？因为中国的股市本质就是个信贷市场，他是带有刚性兑付的信贷市场。极强的刚性兑付的，中国股市不会退市，不会跌到几分钱，而且越垃圾的股票，越会有爆炒的可能，导致中国散户进入这个市场，无后顾之忧啊。压根不用怕啊，真跌了，其实只要死扛就行了，几年后，又是他妈的一条好汉，就是这种周而复始的现实案例，最终就让它们肆无忌惮的敢参与这个市场啊，因为压根不用担心最坏的情况发生，这种保底的存在，使得哪怕你在这个市场总是亏得倾家荡产，但是还是敢毅然进入。因为不断的过去的历史会告诉他们，这个市场不是他们能力不行，而是因为运气不好，心态不好，沉不住气，如果当初老子不割，不乱操作，不干什么，不干什么，老子就牛逼大了，于是死了还愿意借钱近来不断的玩。就是这种自我意淫式的精神病式的支撑，使得A股经常能产生出源源不断的韭菜供给给大佬们享受。人们辛辛苦苦的去别的地方赚钱，舍不得给自己吃好的，穿好的，买好的，都到这里来赌博，孝敬给别人。这个就是现实。

一旦市场打破这种所谓的刚性，就是大面积的开展IPO不断的股票进入，然后真的有股票退市，有股票会跌到几分钱的时候，股民就会害怕，就根本不敢进入。这个是非常现实的情况的。我这样的人，相对专业的牛逼人物了吧（有点吹嘘了，别介意啊），我在美股和港股，都不太敢碰，都玩的很小心，为什么啊。我靠，我怕啊，一个晚上跌个百分之九十，怎么能不怕啊。我都怕的市场，散户怎么敢进来啊。所以，成熟的市场，散户就是不断的退出的结果，因为他们最后发现，自己是真的没能力玩。这个时候，专业机构才能形成。散户扎堆的市场最终的结果就是倒逼机构都变成散户思维。压根无法坚持所谓的价值判断，大家都一起赌呗。你在这个市场要做价值投资，那就做好天天被打脸的准备吧。所以改变中国散户市场主导的核心也一定是放开IPO，最终的结果就是让市场逐步回归到价值投资的逻辑里去。

3

-THE   THIRD-

限制IPO发行，就真的能让中国股市大涨么？

这个问题很难说，理论上我说IPO数量减少，会让资金不变的情况下，个股价格涨的概率是有可能的，只是相关性多强，很难解释，但是问题是脱离实际价值而形成的大涨，对中国未来的经济改革是好事情还是坏事情，我说了好的市场一定是参与主体自行定价平衡的结果，一堆都是垃圾公司在的市场结果指数破万点到底是好事情还是坏事情？我相信任何建立在虚幻的基础上的所谓盈利，无非就是用一场崩盘来结束而已，就如同14年的那场牛市最终结果就是让更多的人死的比没牛市还要惨淡。我们说要分享资本市场改革的红利，是需要企业实实在在盈利为基础的，缺乏了实体企业盈利的基础，单纯的股价涨跌的意义在那里呢？不如直接在中国开放几个赌场来的更加现实和实际。所以，很多人现在在喊减少IPO的逻辑，就像是你快死了，然后喊着给我个吗啡吧，然后打了吗啡，你是HIGH一阵，然后立马就亢奋了一下，最后的结果呢？还是死，这个是你们想要的证券市场么？我坚持认为，如果不能从根本上把中国证券市场给完善了规范了，那么永远都只是一场又一场打吗啡的游戏罢了，没有任何意义。

所以，从现实角度来看，很多人呼吁限制IPO，其实本质反应的是既得利益者对已经挤入IPO这种既定事实权益的维系，因为已经上市，只要不再有新的IPO放开，他们就可以继续躺这享受上市公司的红利，没有新来的人，永远就那么几个玩家，所以他们哪怕经营业绩在怎么烂，他们都能市值百亿，随便套现就可以这辈子衣食无忧，甚至活不下去了，转身卖个壳，装点东西，股价都会大涨，那就是免死金牌不死之身。至于跟他们谈未来，未来关他们屁事，反正钱我已经赚到了口袋里，中国真有什么问题，我早就移民了，钱到手才是真的，这种既得利益者的呼声的背后说到底是赤裸裸的不要脸，为其站台和背书的专家学者，则根本上就是一堆狗奴才罢了。本质还是不要脸。

这个让我想起我在美国的时候跟一堆老墨人聊天，他们跟我说，如果特朗普不出台针对之前的非法移民的法案的话，他们一定支持特朗普，我觉得很奇怪，为什么啊。他对移民打击那么厉害，你们还支持他，他们跟我说，是啊，他打击的厉害，那么来美国的 墨西哥人就会少很多啊，我们那么辛苦的穿越边境来到美国，怎么可以让别人也那么容易的就来美国呢？他们都来了，我怎么能在老家体现出我的优越感呢？我的地位就丧失了，虽然事实上他们在美国压根就没什么地位，但是他们至少在回家的那一刻可以享受到片刻的优越感，也正是为了这种优越感，他们会支持特朗普而反对希拉里，虽然后者对他们更宽容。

事实上，任何挤入既得利益阶层思考的问题都是一致的，压根不会因为阶层不一样而发生任何变化，他们都是想浙如何维护自身已经得到的利益，构建足够高的门槛让别人不能轻易进来，因为我上市了，所以你们就不能那么简单的就上，你上的越难，我就越有价值，这种思考方式是现实而赤裸裸的。大量的散户其实只要回头想想你们在市场上玩了十几年的赚到钱了没有，其实不管放开和不放开IPO，你们最终都是亏钱，放开IPO，或许你还能凭借自己的能力在市场赚点钱，不放开IPO你们永远都是富人捞钱的工具罢了。这点如果都看不明白就活该就是屌丝，为了所谓的当下的利益把你们的未来利益给交换了。

另外，事实上，成熟的市场一定是分化的，很多人在中国骂证监会主席，以为骂了主席就能赚钱了，事实上，他们骂了十几年的证监会主席，其实还是个屌丝，而且还是个亏钱的屌丝，再说句难听的，美国的股市目前在不断的破新高，你们去美国买卖股票试试，真正赚钱的也依然是少数，都觉得在中国股市赚钱难，美国、香港、你们去买卖看，你们也必然也是亏钱的主。证券市场的开设并不是为了散户赚钱开设的，如果是，那不如干脆没人发点钱就行了，开什么证券市场呢，证券市场是让大量的企业到市场里被市场化定价的，你觉得一个公司好，你就买他的股票，分享他未来的成长，如果不好就别买，所以能否赚钱取决于你自己是否真看准了一个公司的成长价值，市场的最后结果是是不同的人在同一个市场一定是有赚有赔的，分享的是个体性机会，甚至一定是少数的个体机会的高成长，而不是群体性机会的成长，在美股不断创新高的市场里，照样大比例亏损说明了指数和个体的关系并没有你想想的那么重要，而这些都不是换个证监会主席所能改变的。

4

-THE   FOURTH-

关于减持限制、证券法入刑、集体诉讼的问题

这个问题前面提过，虽然减持限售的根本办法，还是在于IPO注册数量的不断放开，但是并不代表证监会就不能采取一些必要的措施来进行减持限制，事实上在减持这条上，中国过于宽松了，我说中美的股票发行最大的区别是我们采取了严进宽管的逻辑，而美国显然走的是宽进严管的逻辑，那个更合理呢？从商业逻辑上，我个人感觉一定是美国的更相对合理。目前，中国证券化改革就是在逐步走到宽进严管的道路上来。所以我相信未来证监会的工作重点，一定是监管，监管，还是监管，坚定不移的维护市场公平一定是首要利益，维护中小投资人的合法权益，并不是说要让中小投资人都赚钱，而是让中小投资人不被以弱势地位、利用信息不对称资源不对称给欺骗和压榨，充分信息披露，市场公平下个体赚亏从来不是证监会的工作重点。

在讲这个问题的时候，我们先讲另外一个问题，证监会是否要对进入市场的公司进行严格审核？是否要辨别公司质量好坏？前段时间看到一篇文章说，中国证监会的改革的方向反了，改革重点要放在如何确保好公司进入市场，我觉得这个人的脑子是有点问题的，为什么呢？因为他神话了证监会的能力，证监会不是神仙，其实连神仙也做不到辨别好企业和坏企业的能力。

一个人如果能很容易的辨别谁好谁坏，那其实压根也别在证监会待着了，直接做投资去得了，绝对是巴菲特级别人物的。而且正因为证监会没有能力审核辨别企业好坏，所以才需要存在一个市场，让合乎基本门槛要求的企业进入市场，让具备投资辨别能力的资金自己去买入卖出，然后让企业在市场中合理化自己的定价，最终形成一个均衡价格，好企业和坏企业，证监会说了不算，市场的资金说了算，把这个权利交给证监会，恰恰是造成寻租的核心，证监会把这个权利丢给市场，恰恰是把权利外放出去，是非常不容易的事情，这种行为我不知道为什么那些一直鼓励市场化的人，怎么会还会说证监会在寻租，这不是扯淡么，寻租的话，牢牢把握审核权就行了，何必还放出来呢？所以我们一直说证监会监管趋向严格，恰恰我认为是扯淡，证监会明明是用非常严格的方式在实现金融的自由化，在不断的放松对市场的管制，让更多的企业都能到市场里去接受资金的合理定价，展现自己的价值，不正是所谓普惠金融的核心么？

而且事实上我们也要认识到公司是动态变化的，你让证监会去动态审核企业，也难为证监会了，你现在是个好人，怎么能保证未来一直是好人呢？事实上我们多少好企业，在过去都还不错，但是江山更迭，风吹雨打，浪尽淘沙，到现在都变得臃肿不堪的烂企业了，而很多当初不不被认为是好企业的企业，现在都展现出来成为一代风骚，所以，很多人在感慨为什么阿里巴巴不在中国上市，为什么腾讯不在中国上市，为什么一批优秀的科技企业都在美国，为什么不给中国人民发财的机会，你们扪心自问下，造成这个的核心原因是什么呢？不就是所谓的审核发行么。难道你们不希望有更多的公司在中国能被接受注入么？现在证监会把这个审核权不断的去掉，又这么多专家学者来驳斥为什么取消审核发行，这不是自己打自己的脸么，又这么不要脸的么？这种专家学者摸摸自己的良心你们是真不懂还是假不懂呢？故意出来搅浑水呢？还是给利益代言人站台呢？

所以，为什么美国采取宽进严管的证券交易模式，也就是所谓注册发行，他们的逻辑就是很简单，我证监会不知道你们牛逼不牛逼，好不好，我都不清楚，反正只要符合我们的基本要求，你们都来，然后让资金也都进来，你们自己来看，好的就买不好的就不买，最终市场促进交易，交易带动市场，最终发现其实效果还不错。当然，光注册发行其实是远远不够的，我个人感觉美国为了注册发行还是准备了很充分的准备，当然这个充分准备的前提是因为美国的证券市场经历了长达百年的经验和教训，也是不断的完善的过程，美国人发现因为宽进，所以必须严管，很多监管条例都是不断的逐步的完善和建立起来的。

而我们的思维是认为你是好人了，就觉得你不会犯法了，然后宽管了，其实过去的证监会忽视了人性，事实上在利益面前，在好的人都会变坏，如同再好的男人，把他放在美女面前，能忍受诱惑的几乎没有，人是会变的，必须不断的持续的后续监管跟进，好人才可能一直是好人，甚至坏人也可以因为严格监管变成好人。要重视制度性建设，要重视行为性监管。这里就必须提到美国的三个我认为很好的监管规则。非常值得我们学习和借鉴，美国的注册制的核心是“完全信息披露”，即证券发行人必须提供与证券发行有关的一切信息，并确保其真实、全面、准确，并对不实陈述所导致的投资者损失承担法律责任。他们清晰的知道单纯的注册制解决不了所有的问题，注册制只解决了谁都可以来的问题，但是他没有解决你们都来了，都乱搞怎么办，后面的三个监管规则就是解决你们都可以来，但是你们乱搞了，我就搞死你们，让你们不敢乱搞的问题，所以我国必须尽快出台和跟上这几个制度。

o  第一个制度就是减持制度。

我在三月发文说，过去的制度对发行人的主体减持规定太宽松，在这样的规则面前，再好的企业家都会想着套现，一方面是股价远高于实际价格，另外一方面是减持很宽松啊。导致很容易被利益驱动然后减持，每天看见几个亿的数字晃荡来晃荡去，神仙也禁不住诱惑不减持。事实上我一直强烈主张对主发起人严格进行锁定，三年改成五年，甚至更严，这样就会大大的降低虚假发行行为的现象产生，杜绝欺诈等很多行为，主发起人大比例减持其实是个无论从道德上还是情感上都无法让人接受的事情，你想想，主发起人就跟打麻将一缺三一样，没事你想打麻将，叫了一堆人过来陪你打，你赢钱了，然后拍拍屁股说，我要走了，我靠，剩下三个人怎么办？你忽悠的人进来，结果你这个坐庄的赢钱跑人，这种行为还是人么，简直是王八蛋的行为啊。所以我坚持认为，无论道德情感还是法律上都必须严格禁止才行。我们其实看看美国的减持管理办法，就会发现其实国外早在1933年就有很明确的限制性条例了。

经历过1929年的金融危机，美国于1933年的《144号条例》对持有上市公司股份超过5%的大股东、公司高管、董事等关联方以及从关联方获取证券者的减持行为作出了详细规定，要求上述人士在卖出限制性证券时必须遵守慢走和披露程序。如果你从公司关联方获得了限制性证券，并想向公众出售限制性或有控制权的证券，就需要同时符合《144号条例》列出的五个条件：

首先，卖出前必须持有这些限制性证券一年，锁定期开始于购买这些证券并足额付清时，且仅适用于限制性证券。

第二，在抛售前必须公布证券发行方的最新信息。这就意味着发行方必须编写定期财务报表，进行提前报备。相较于我国的先减持后报备，美国的做法无疑能减少市场的抛压。

第三，一年锁定期满后，每三个月可以出售的股份数额不能超过同类已发行股份的1%或四周内平均周交易量（美国三大交易所交易）的较大者。对于柜台交易的股票，包括在OTC场外市场和粉单市场交易的只能按1%的数额出售。

第四，此类出售必须在各方面都看作是常规的交易行为。不能做广告，经纪人不能收取高于正常水平的佣金，以防止利益输送。

最后，美国证监会（SEC）特别突出对高级管理层、董事等内部交易的监管，要求此类人员每三个月的总交易额大于5万美元或交易量大于5000股，须向证监会提交书面申请。

也就说相比证监会这次出台的减持要求，其实美国的证监会所采取的限制性措施其实还更为严格，但是显然两者还是有区别的，毕竟两个国家的历史环境，国情都不尽相同，这种法规都是相机选择的结果，市场发生什么情况，条例相机改变，但是两者的实质都是严格限制减持。我一直觉得不限制发起人/控股股东/大股东减持的都是坏股市（制度）——他们被视为“内部人”最了解公司现状与未来（限制减持就是逼他们搞好公司而非限制市场自由交易）。这是为什么上市公司回购股份被认为是利好的原因——美国股市上市公司持续多年的回购是其牛市的关键因素。

o  第二个非常重要制度的其实也谈不上制度，就是严格的证券刑事处罚，在美国的条例里有一条非常重要的规定是每违规一次就处以10万美元的罚款，情节严重者，还面临着最多五年的监禁。而我国尚未对相关的刑事责任做出具体规定。这就意味着在中国虽然有了规定不允许减持，但是你真减持了，其实也拿你没办法，我国目前出现如此之多的违规减持，根本原因其实还是因为违规成本低廉。根据我国现行《证券法》，上市公司主要股东和高管违规交易上市公司股票，在警告处分之外，可并处三万元以上十万元以下的罚款。分析人士认为，这样的惩罚与违规获利相比，力度还不够。

所以出来的情况是什么呢？大量公司前赴后继的造假，然后减持，最近一个案例是证监会5月12日宣布的，上市公司雅百特在2015年至2016年9月累计虚增营业收入约5.8亿元，虚增利润近2.6亿元。证监会拟对雅百特处以60万元罚款，拟对其直接负责的主管人员顶格处罚，同时对主要负责人终身市场禁入以及3至5年不等的证券市场禁入。

这种不咸不淡的处罚根本不足以震慑造假者并保护投资者。 由于造假，雅百特的股票因“业绩优异”被爆炒，2016年4月8日达到57.78元，10送20后，2017年2月23日达到除权后的最高点：23.92元，相当于复权后的71.85元。在这期间，公司的董事和高管一直在减持套现。从23.92元之后，股价一路下跌，至处罚方案岀台前最低跌至9.89元，公司股价在两个半月跌去58.65%。投资者遭受如此巨大的损失，处罚却如此轻微，造假成本几乎到了可以忽略不计的程度，使得上市公司根本不惧以身试法并从中牟利。这不但暴露了中国股市令人难以容忍的重大制度缺陷，也成了世界股市令人惊愕的笑料和景观。

如果不能对以造假、违规减持进行刑事入罪，那么股市的注册制必然是一场灾难，这个观点其实是对的，不然一堆公司拼命在二级市场秀虚假的业绩让你觉得他是好公司，然后他们利用信息不对称拼命违规减持，你最后发现买了一个假公司，这样下去，最终的结果是什么，就是市场崩盘，谁也不敢跟你玩了，因为没有惩罚机制的市场，最终一定是乱市场，就更谈不上价格发现这种根本性问题，因为基础的就是不存在的。好的市场，是谁都可以来，但是谁都不能乱来。对比美国的造假的处罚，2001年,美国安然公司的财务造假丑闻被曝光，美国证券交易委员会立刻介入调查，事实确认以后，安然公司及其相关的投行和会计师事务所都遭到了灭顶之灾：

1、安然公司被美国证券交易委员会罚款5亿美元，股票被从道琼斯指数除名并停止交易，安然公司宣告破产。

2、美国司法部的刑事调查结束后，安然公司CEO杰弗里·斯基林被判刑24年并罚款4500万美元；财务欺诈策划者费斯托被判6年徒刑并罚款2380万美元；公司创始人肯尼思·莱虽因诉讼期间去世被撤销刑事指控，但仍被追讨1200万美元的罚款。安然公司的投资者通过集体诉讼获得了高达71.4亿美元的和解赔偿金。

3、有89年历史并且位列全球五大会计师事务所的安达信因帮助安然公司造假，被判处妨碍司法公正罪后宣告破产，美国休斯敦联邦地区法院对安达信处以50万美元罚款，禁止在5年内从事业务，从此全球五大会计师事务所变成“四大”。

4、三大投行遭到重罚，花旗集团、摩根大通、美洲银行因涉嫌财务欺诈被判有罪，向安然公司的破产受害者分别支付了20亿、22亿和6900万美元的赔偿罚款。针对安然公司财务欺诈导致投资者受损的情况，美国于2002年颁布了"萨班斯案"，其中规定：对编制违法违规财务报告的刑事责任，最高可处500万美元罚款或者20年监禁；篡改文件的刑事责任，最高可处20年监禁；证券欺诈的刑事责任，最高可处25年监禁；对举报者进行打击报复的刑事责任，最高可处10年监禁，从而在法律层面大大提高了财务欺诈的违法成本。

5、美国还设立了对上市公司欺诈行为的举报奖：举报者可以获得罚款金额10—30%的奖金，2013年有举报者因此而获得了1400万美元的巨奖。严刑峻法才能遏制造假行为，中国股市对造假者“挠痒痒”式的处罚不是对造假者的震慑而是对造假者的纵容。造假恶疾不除，股市难有繁荣。

o  第三个美国宽进严管的核心武器是集体诉讼制度。

美国的集体诉讼制度，美国采取的集体诉讼制度是解决欺诈问题很重要的一个配套环节，美国联邦民事诉讼条例认可的美国特有的诉讼制度。由于公开发行的证券涉及公众投资者，因此一旦出现证券欺诈行为，任一投资者均可聘请律师代表其他投资者启动集体诉讼程序。简单说在美国股市，集体诉讼的意思就是当你想告一家上市公司的时候，你不需要每个股民都告，只要有一个提出诉讼，只要告赢了，利益就归大家所有。比如说赔偿诉讼者100块，那每个股民都可以得到100块。就是通过一个人打官司，只要打胜了，利益归于所有股民，打败了就算了，甚至都不需要诉讼费。因为在美国中小股民告上市公司并不用出钱，因为官司一旦打赢的话，和解费的30%左右归律师所有，很多律师乐意来做这个事。

2006年7月15日起正式实施《萨班斯－奥克斯利法案》，对上市公司的要求更严厉了，尤其在财务披露义务、企业内部控制方面要求很严格。这个时候你任何一个股民去起诉就更加容易，一旦出现重大欺诈行为，立马让投资人蜂拥而至，不死也能脱层皮，确切说，美国的注册制之所以能成功，跟集体诉讼的制度是密不可分的！

但是我国股民集体诉讼法律上被归类为代表人诉讼。美国前面说了，只要股东持有1股，就能代表公司对存在违法行为的董监高提起代表诉讼。但是在我国要求是要达到公司股份总数的1%，而且要求一定要连续180天持股。现在中小股东年平均换手率经常是300%-500%，能够最终符合起诉条件的中小股东可能是寥寥无几的。而持股达总数1%以上的股东，多数属于既得利益者。而上市企业也往往只把这一类人认定为“Stakeholder”。他们更可能是一直利益行动人，期望他们给你打官司基本不可能。

另外一个折中的办法是我国设立了中证中小投资者服务中心，是证监会批准并直接管理的证券金融类公益机构，于2014年12月5日在上海注册成立。股民可以通过他委托诉讼，成立三年来，于2017年5月19日，中国首例证券支持诉讼才真正实施，是否能成为常态化，也很难知道，从我个人情况来看，这两个办法实际难度都是很大的，市场环境中，商业是最大的动力，也是最大的慈善，美国的集体诉讼之简单，跟律师大面积参与是有直接的关系的，纯公益行为很难走的远。

所以，纯粹从证券条例来看，中国某种意义上不缺法，我们还有个共同诉讼制度。但是实际上到了法院，共同诉讼都不给你做，只能单独诉讼，一个个立案，广东佛山照明案，材料堆了一柜子，为什么？因为法院不允许共同诉讼，要求一个个诉，材料是一房间，如果说一百人一个，一千人一个的话，一抽屉就可以了，这个就是中国特色的理论和实践的区别了，这是法院很不好的现象，结案率和他某些东西挂钩，1个人一个案子，他的结案率要多得多，10个人、20个人一个案麻烦，而且有业绩关系。证券民事赔偿，目前是人数确定，代表人共同诉讼，不可能提起集团诉讼，集团诉讼不需要那么多人，只要一个人就可以了，但是关于集团诉讼争议是非常大的，不光是证券的问题，在消费者权益，环境污染上都有。我们党和政府对集团群体力量是非常恐惧的。因为在世界上任何一个国家都有过类似的诉讼，我这个诉讼拿一个判决书，比照着进行判决就可以了。但对我们党和国家来说，对集团力量还是恐惧的。

所以这里衍生出另外一个问题，很多人都在说证监会主席不应该说太多的话，有干预市场之嫌，但问题是你们仔细想想，如果证监会主席，尚方宝剑都在手的话，他又何必要大声说话呢？上打昏君，下斩奸臣，还说毛啊。你们想想，在当初保险资金大举进入市场举牌上市公司的时候，证监会主席大骂妖精害人精的背景是什么？是一批金融大鳄可以利用生态体系全牌照的优势游走在监管之外，出现的情况就是每个流程都合乎规则，但是整体放在一起看，又明显与监管的审慎要求相抵触，极大的放大了系统性风险。这种情况明显是新时代下的监管考验，说明过去的监管体系出了问题。（虽然我认为责任在监管设计制度上缺陷，市场有效利用规则并没有错。）

证监会主席在那时候的讲话如果说是一种监管的严厉呐喊还不如说是监管无奈的一种表现。因为在单一证监会体系下压根无法监管保险资金举牌这件事情，保监会只要认为保险资金合规，证监会就只能干着急，而且市场如果真出问题大幅波动承受的并不是保监会，有时候一个简单的问题就是如果证监会真能约束保险资金，证监会主席压根不需要用道德来喊话了。现在也一样的道理，如果证监会能让这几个制度都在他的范围内跟上问题也还真好解决了，问题是现实没那么容易啊。

而在刚才说的三个重大制度跟进上，其实都不是证监会一家能说了算，一个证券法入刑事的法律条例，其实我们国家一直就有，大家翻看证券法去看看，刑事规则都有，但是有几个真正入刑事了呢？为什么呢。这个问题，别问我，我也不知道，因为刑事案件归公安管，公安现在的情况，我个人感觉其实是警力严重不足的问题，前段时间我去北京听了有个笑话，说一个P2P公司撑不住了去公安自首，公安问他多少金额，P2P公司说9000多万，公安说，哎，你回去吧，我这几十个亿的案例还没时间接呢，你这么点金额就回去跟投资者商量商量协商解决吧，目前的情况是全国金融案件频发，公安也应接不暇，疲于奔命，那里有时间处理那么多的复杂案件呢。至于集体诉讼制度，那更是要修改一系列相关法律程序的问题，那里是证监会今天说，明天就能做的事情呢？修改个证券法，都已经拖了将近两三年还没有下文。那在这种情况下怎么办呢？除了喊话，除了定向监管，证监会还能如何呢？如果证监会真能权倾朝野，又何必大声说话呢？

所以我刚听到一堆人说，配套制度不跟进，就不应该进行IPO常态化，怎么说呢，站着说话总是容易的，问题是配套制度什么时候能跟进呢？一天不跟进，就一天不作为么？我感觉现在的情况就如同在大海里航行，一边前行，一边修船，如果说要停着先修船，那基本上就只有沉没一条路可以走，所以，往往最好的办法，只能边走边修，没有更好的办法，所谓的法制先行，是句空话，也是套话，很多事情，不可能万事俱备，然后让你轻松前行，许多人骂政府，是因为并不了解政府并不是无限资源拥有者，政府是决策受限的，他只能在众多目标里选择相对平衡点，监管也是如此，在多元化目标里相机抉择的结果，所以只能不断的根据市场不断的调整监管目标和政策。市场狂热的时候泼冷水，市场低迷的时候加点水，很难有统一不变的政策，规则必然是根据市场不断的调整的结果，本身就无可厚非。最近我看到IPO有暂缓的迹象，但是我希望是一种策略安排，而不是被既得利益者给忽悠着按下的行为，那注定就是前功尽弃的结果。

所以，我现在越来越觉得专家是个很可耻的称号，以前的社会获得知识成本很高，一个专家成名以后，满嘴胡扯，都有人信，现在知识获得成本很低，每个人只要深入思考下，上网比对下基本的知识，就不容易被忽悠，所以专家的市场其实是越来越少了，但是他依然能蛊惑很多的不明真相的群众。我感觉目前证监会的策略很明显是推动金融真正市场化的举措，但是大量的专家学者当作看不到，然后一个劲的揪着具体的一些细节来说事，什么喊话影响市场决策，什么限制交易是妨碍市场化，在我眼里，最大的市场化一定是供给市场化，也就是IPO市场化，只有在这个市场化的基础上，才会有其他的市场化的基础，离开这个基本的市场化谈市场，就是个笑话，压根就是扯淡的逻辑，大框架都不在了，又谈什么妨碍市场和干预市场的呢？

不可否认，现在的证券化改革进入了深水区，证监会到了最难熬的时候，股票整体性低迷，让所有参与股票交易的群体都已经到了无法忍耐的地步，群体性的迷茫和烦躁，进入了情绪的宣泄期，而大量游资、机构、上市公司的大股东，都被闷着，抑郁不得，也死了不少人，这个时候，市场进入了情绪的爆发期，哪怕认为证监会做的对的专家、民众，都也感到很难受，毕竟股票低迷影响的是一个又一个家庭的财富，这种时候如何破局呢？这个是摆在证监会主席面前最大的难题，既要让民众能接受目前的改革策略，也最好能让大家不要成为改革的牺牲品，这个度是很难把握的。是需要考验政治智慧的。

但是从来改革，就是会有成败得失，甚至流血牺牲，尤其在改革进入深水区的时候，触动利益比触动灵魂还难的时候，改革注定是一条只能往前不能退缩的道路，他需要智慧，需要勇气，需要魄力，也需要妥协，需要韧性。想起我很多年前评论一位政治人物说的话，做一个政治家，要有穿透历史迷雾的眼光，承担历史责任的决心，也要有做历史罪人的勇气。不然压根无法胜任证监会主席这个火山口，中国最难坐的位置就是证监会主席，因为他是个TO C的商业模式，这个领域面对的是一个又一个普通民众的关注和审视，不像其他两个管理机构，都是TO B的交易模式，大家都不关注也没什么议论，压力会轻很多，不需要在各个交易主体之间寻求平衡点。这点来看还真是难为证监会了

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-THE   LAST-

金融到底是什么

金融是杠杆，有杠杆自然就会有风险，这个话是对的，但是这个话是废话，就如同核电站是核电，是核电就有风险，那是不是意味着核电就不需要管理了，任由风险肆虐？金融不但有风险，还是高风险，他关系到百姓的财富，千家万户的财产权利，这种风险就更值得监管重视和慎重处理，现在金融风险在高位运行，恰恰是大量专家学者所鼓吹的金融过度自由化给推出来的产物，大量的资金通过杠杆被创造出来，造成了市场资金泛滥的情况，因为我国的基础货币除了09年四万亿外并没有大的滥发，外汇占款有所增加，实际也有限，表明了大量的资金是层层杠杆叠加出来的，这些杠杆的层层叠加的过程就是不断所谓的金融自由化的过程，不断的所谓各种金融创新的衍生，本质就是一个不断创造杠杆的过程，到了今天市场到了杠杆拉倒极致的时候，去杠杆已经成为了市场自发出现的一个状态，我们很快会发现我们看上去很多有钱的人，其实并不是真的有钱的人。会很容易随着泡沫的破灭而一下灰飞烟灭，大量的高杠杆资金在过去几年呼风唤雨，到处做着钱生钱的游戏的时候，他们不知道杠杆是什么，不知道风险是什么，每天做着美梦，每天发着大财，现在开始金融监管趋严了，这个时候出来喊话，说做金融就有风险，监管不能把我干死，要允许有风险存在，我就在想那里有那么好的事情，钱你要赚，风险不想接受？说实话，这次监管就是要干死过去几年大量肆无忌惮在金融市场捞钱的高杠杆资金，目的也很明确，手段也很明显。纯粹的脱离实体经济的金融捞钱游戏，玩一票是一票，傻逼才会让你不断的把这个游戏给玩下去。

下面这篇文章是我一次在闭门监管会议上的演讲实在懒得写了贴出来算了，13年的演讲，当时很多专家学者拼命的鼓吹金融自由化，我提出了反对意见，我认为没有节制的进行金融自由化，总会有一天社会为之买单，而现在很可能就是到了买单的时候：

我一直觉得金融这个东西，从来都不是金融本身的问题，一定是来自于金融以外的问题，他可能是政治问题、社会问题的外化和延伸，我们在选择选择的金融制度，一定是依附于大的时代背景，特定的历史发展阶段的，不能脱离具体的发展阶段看金融业，你让原始社会用上美国的金融制度，其实也没意义，压根解决不了任何问题，只会制造出更多的问题。这个角度来看，金融只是金融，无好无坏，不带情感，他给社会的作用好坏取决于我们如何使用这样的工具，甚至可能更多还是取决于其他非金融因素，因为，金融本身是个经济学衍生附属品，金融在创新方面其实也只是金融范畴的概念，依然逃脱不了经济学的范畴，所以，我一直对所谓的金融创新没抱有什么太大的期望。回头看金融史，过去一百多年来的金融史上，能称之为创新的金融变革，其实极为有限，大量曾经被称赞为创新的金融产品，要么消失了，要么就是直接引发了大地震，被叫停了。绝大多数创新的代价是极高的，而且带来的社会伤害也很大。

现在很多人说金融是强国之根本，说要保护先进的金融体系，我认为是扯淡，我认同实业兴，金融兴，金融稳，社会稳的说法，但是我不认同金融强，国家强的说法，这个说法必然是不靠谱的。什么狗屁学者说，金融强大了，所以英国打败了荷兰，扯淡去吧。就当时金融体系的完善和发展程度来看，荷兰都领先英国，但是随着英国资产阶级革命以后实业的不断发展，从而使得整体国力逐步强盛起来，干掉了荷兰这种纯粹以贸易工商业作为支柱行业的国家，跟金融毛关系啊，金融在当时所扮演的角色，微乎其微呢。落后野蛮的元朝搞死了出现了纸币的宋朝，不知道能否来举例？太多这种乱七八糟的案例了，别以为干了金融学者这件事情，就非得把金融碰到天上去呢？一个国家的金融体系必然是依附于整个国家经济发展基础之上，实体经济不好金融不可能好，就金融谈金融，都是弱智言论。

我写《支付革命》的时候，谁都不信中国金融业效率很高，我让他们去香港，去台湾，去美国走走看看去，回来都傻眼了吧，人家支付跨州，跨行，至少三个工作日，我们呢？全国即时到账，谁还敢说中国的效率低？在这种情况下一堆人喊着互联网金融提高效率、降低成本，我不知道意义在哪里啊？都这么高的效率还去提高干嘛，春药吃多了，会死人的。

我们讲究效率一定是社会整体效率，单个效率再高有意义么，尤其是金融这种负面性极强的东西，效率抬升的副作用只会更大，而且从社会整体均衡理论来看，单一效率极高一定是挤占了其他领域的资源来堆积而成的，从而最终其实是伤害了其他层面的效率提升的，我们的金融业陷入到效率过高的魔咒中去了，使得每个客户经理都只会干两件事请，没命的拉存款，然后闭着眼睛放贷款。结果是什么呢？只会让钱不断的流入到高收益、重资产中去，从而进一步形成了实业无人做的境地，极大加强了实业空心化的趋势。这种效率要来干什么呢？如同时速500公里的发动机安装在QQ汽车上你肯定不敢坐，整个国家经济形势不够好的时候突出某一个结点的效率，对整个经济没有任何好处。感觉都好像是发善心却去干了一件不太好的事。社会最大的危害，一定是来自于以行善的名义作恶，虽然我也感觉很多人的初衷的确是也想为国家好，为社会好，想解决很多问题，包括哪些跑路的人，谁会一开始就想着来骗钱啊，只是玩着玩着发现玩不下去了，发现无回头路可走了，于是又是一声叹息了。这种故事每天都在上演，有点悲哀。

或许偏激了点，但是我想说的是社会的问题绝对是不可能一点突破全面开花的，社会的进展一定是系统性工程，每个环节都不可以偏颇，都需要的努力，而现实中我们有太多问题需要解决，国防、教育、科学、医疗，哪个问题不比金融重要？我们现在都指望金融好了整个社会问题都解决了，这是我们自己过于浮躁了。想做一招鲜的事情不可能，也不现实，世界从来没有这么便宜的事。很多问题优越于金融，不能只说金融很重要，那是对社会的不负责，我觉得金融从业者还是需要站在更高的高度去看问题，别屁股决定了你的脑袋。

我们现实回顾金融对经济的影响，很多时候都是动态的、追逐短期利益而忽视长期利益，短期好玩的东西，长期往往是不好玩的，而民众更热衷于追逐看短期，一旦受到伤害，却悔之晚矣。要做好这个平衡点很难，这需要考验监管者的智慧。

1929年，在美国每个人都沉浸在成为了千万富翁的一派喜气之中，每个人都在计算自己一天又赚了多少钱，天天派对，夜夜笙歌，纸醉金迷，而突然有一天，世界崩塌了，所有的钱，都成为废纸一张，全国范围内，几百万人流离失所，金融投机的泡沫在一天之间崩塌。这场危机席卷全球之后，直接改变了整个世界的格局，二战不敢说是金融创新引发的，但是，各种不受管制的金融及金融创新在这次危机中扮演的角色并不好。1994 年、1997年、2008 年的各种危机，都可以看到所谓的金融创新在里面扮演的角色，并不是都是如大家想象的美好。

而且，再回头看，过去一百年来，眼花缭乱的金融创新层出不穷，但是我们要去反思一个问题：金融创新跟经济发展的关系到底是如何的？事实上，金融工具越来越多，金融机构也越来越多，但是实体经济的融资成本是否得到下降？是否有更多的普及面？全球范围内，可能都没有得到有效的验证。至少现在的实体企业获得资金成本不但没低下去，反而更高了。

所以，金融创新本身就是一个很值得思考的命题：并不是所有的金融创新都是对的，且合理的。事实上，创新这个词的背后意味着极高的失败率，一轮轮的创新背后是以一轮轮的失败为代价的，也正因此，越是创新就越需要严格的监管，是不能脱离监管单独去看创新的，甚至有些创新绝对不是我们想承受就承受得了的。

金融没有道德属性，也没有阶级属性。回头看历史，金融之所以极大地推动了社会进步，隐含的一个逻辑就是金融对暴利的渴望，这种渴望正是大工业时代以来，金融超越其他行业快速发展的主要原因。现在提普惠金融、民主金融，让金融不要那么暴利，如同让一头猛虎不要吃肉，改为吃草，最后的结果只能是老虎饿死了或者暴起伤人。

任何一样事物，如果依赖道德进行控制，必然是不符合商业模式的。因为道德是锦上添花，不是社会最低规则，道德很多时候是经不住考验的。一个时时需要拷问良心的行业，本身就不符合商业模式。所以，对金融不要抱有太大的道德要求，那不现实，虽然的确很多时候，我们要鼓励有道德的行为，鼓励更多的金融机构承担更多的社会责任，但是在现实中，有道德的企业会面临更多的竞争问题，因为你讲了道德，你就被一群不讲道德的人给搞死。

最后我扯一句未来监管的重点应该会让效率逐步让位于公平，公平，一定是公平才是社会希望之所在，在过去三十年我们一直讲究效率优先，兼顾公平，那么未来我们应该讲的是公平优先，兼顾效率，为什么？社会年代不一样了，增量有限的年代里保证参与者的公平才是监管最大的意义。

前段时间看到一个长江学者因为贪墨公款五十万判刑，与此同时看到的消息是雅柏特造假被顶格处罚六十万，于是感慨万分，窃钩者诛窃国者侯，许多做实业的老板辛辛苦苦一年赚不了几个钱，而所谓的金融资本在二级市场巧取豪夺，成千上百亿却成为了顶级富豪，市场追逐的成功人士，市场公平正义何在？这种情况如果再不改变，已经不是单纯的经济问题，必然会是一个引发社会动荡的政治问题。老子曾经说，民不患多寡而患不均，本质都是反应对公平正义的追求。

最后，想到一点，很多人说证监会为什么不退市？这个问题我觉得退市固然是好，也是应该，但是根本上来看，实践角度其实是伪命题，为什么呢，因为事实上，在美国，香港，退市原因大体可区分为三类：一是因并购或私有化原因自动、自主退市；二是因达不到持续挂牌的财务标准或市场化标准而被迫、被动退市；三是因法人过失或违法行为导致退市。这几年会发现自主退市比例大概占了75%左右，大部分都是自己选择退出市场，为什么啊，因为骗不到钱啊，你去二级市场不就是为了募集资金么，但是大量的公司到了二级市场，很难骗到钱，越是成熟的市场，你会发现大部分的股票其实都是成交非常凄惨，从而导致你也并没有多少实际的利益获得，但是为了维护上市公司每年有大量的维护成本，以及高昂的各种费用和信息披露，所以大量公司也就自己选择退市了，这个就是为什么退市这个事情，在美国市值退市或者股价退市是主流。当然我个人感觉退市制度出台其实也是很快的事情了，能进能出，能上能下，这个是必然的事情。时间问题而已。

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